Jubiläum verpasst

Urs Birchler

So weit ist es gekommen: Alle sprechen über Währungskrieg und niemand erinnert sich des historischen Datums: Heute vor genau 40 Jahren gab die Nationalbank, wie in ihrer Chronik vermerkt, folgende Entscheidung bekannt: “Die Schweizerische Nationalbank stellt im Einvernehmen mit dem Bundesrat ihre Dollarkäufe zur Stützung des Wechselkurses bis auf weiteres ein.” Diese Freigabe des Wechselkurses war, wie sich im nachhinein herausstellte, der ziemlich definitive Übergang zu einem “System” flexibler Wechselkurse.

Hat eine Zeitung dieses Ereignisses gedacht?

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Et tu, Brady

Urs Birchler

Der CEO von CS, Brady Dougan, nennt in der heute veröffentlichen Pressemitteilung als Ziel “unsere angestrebte Eigenkapitalrendite von 15% oder mehr”.

Wir haben erst vor kurzem mit der UBS über den Return on Equity (RoE) diskutiert (Kritik, Replik). Die Argumente gelten auch bezüglich CS. Drum hier nochmals das Wichtigste in Kürze:

  • Der RoE ist (unabhängig vom angestrebten Wert) grundsätzlich keine sinnvolle Zielgrösse. Dies hat auch SNB-Vizepräsident J.-P. Danthine in der FuW nochmals bekräftigt.
  • Ein RoE von 15% ist (namentlich in einem Umfeld tiefer Zinsen) für eine Bank auf die Dauer kaum erreichbar ohne das Eingehen entsprechend hoher Risiken.

Und zum Schluss noch einmal J-P. Danthine: “Die Erkenntnis, dass ein RoE-Ziel der falsche Massstab ist, setzt sich immer mehr durch.” Die Frage ist nur: Mit welcher Geschwindigkeit?

Staat–Banken–Wirtschaft

Urs Birchler

Am 5./6. September findet an der Universität Zurich das 30. SUERF Colloquium statt. Es trägt den Titel: “States, Banks, and the Financing of the Economy”.
Wichtige Referenten werden sich mit den wirtschaftlich-politischen Folgen der Finanz- und Schuldenkrise auseinandersetzen. SUERF (Société Européenne de Recherches Financierès) ist ein nicht gewinnorientiertes Netzwerk von Vertretern aus Universitäten, Notenbanken und Praxis. Das Colloquium ist öffentlich (Platzzahl beschränkt). Alles weitere: siehe Programm.

[Transparenzhinweis: Der Autor dieses Eintrags ist Präsident des Council of Management von SUERF. In dieser Funktion möchte er auch hier allen Sponsoren und anderen Beteiligten, die das Colloquium möglich machen, ganz herzlich danken.]

Zinsspreads und SNB-Devisenbestände

Alexandre Ziegler

Warum schwanken die Devisenreserven der SNB parallel zu den Risikoprämien auf italienischen und spanischen Staatsanleihen? Das Misstrauen gegenüber den südeuropäischen EURO-Ländern manifestiert sich gleichzeitig in steigenden Spreads auf Staatspapieren und der Flucht in den Franken (welche die SNB zur Verteidigung der Kursuntergrenze zu Devisenkäufen zwingt).

Quellen: Europäische Zentralbank; Schweizerische Nationalbank; eigene Berechnungen

Wer beerbt den Libor?

Urs Birchler

Letzten Mittwoch sollte ich in 10v10 über den Libor sprechen. Ich entschloss mich, den Libor der Anschaulichkeit halber als Mass für den Pegelstand der Geldversorgung zu umschreiben. Kurz vor der Sendung wurde ich ausgeladen: Der Pegelstand der Aare hatte ein kritisches Mass erreicht …

Wie kann man den (über Jahre von den Banken manipulierten) Libor ersetzen? Diese Frage wird mir in diesen Tagen häufig gestellt (zum Beispiel von, hat-tip, Olivia Kühni). Die Antwort ist nicht ganz einfach. Den Pegelstand am Geldmarkt zu messen ist zwar im Vergleich zum Pegelstand von Flüssen ein Kinderspiel (siehe BAFU und Wikipedia.) Gleichwohl ist der Libor nicht so einfach zu ersetzen.

Als Voll-Ersatz bräuchte es einen Referenzsatz, der ebenfalls für ein Dutzend Währungen und ebensoviele Laufzeiten existiert.
Ein idealer Satz müsste verschiedenen Kriterien genügen:

  • Robustheit gegenüber Manipulationen (von Marktteilnehmern, aber auch von Behörden),
  • genügende Markttiefe,
  • tiefe Volatilität (im Sinne von Zufallsschwankungen),
  • Freiheit von Risikoprämien für Kreditrisiken (nur “beste” Banken wie beim Libor; Pfandsicherung wie beim Saron),
  • Beobachtbarkeit von Zinsen und Volumina (bei Libor nur teilweise erfüllt),
  • Transparenz der Berechnungsmethode.

Naheliegende Alternative für den Bereich Schweizer Franken wären die Swiss Reference Rates der SNB. Diese beruhen auf Transaktionen an der SIX. SIX offeriert ein gutes Factsheet.

Der liquideste Markt ist jener für Ein-Tages-Geld (SARON; -ON steht für overnight); Tagesgeldsätze sind aber sehr volatil und eignen sich nur bedingt als Referenzsätze z.B. für Hypotheken. Direkter Konkurrent des Libor wäre der 3-Monats-Satz (SAR3M) (auf dessen Libor-Schwester die Geldpolitik der SNB und die Libor-Hypotheken der Banken basieren). Dieser schneidet nach den obengenannten Kriterien unterschiedlich ab:

  • Dank Pfandsicherung sind die Sätze frei von Risikoprämien.
  • Die täglichen Volumina liegen zwischen null und CHF 14 Mrd (Durchschnitt seit Juni 1999: 1.4 Mrd.).
  • An manchen Tagen existiert kein Kurs (z.B. vom 28.6 bis 5.7.2012).
  • Die Tagesschwankungen der Preise sind beträchtlich.
  • seit April 2012 sind die Sätze oft negativ.
  • Die Berechnungsmethode ist transparent.
  • Die Robustheit von Tageswerten gegenüber strategischen Transaktionen von Banken scheint fraglich. Wenn bei einer Bank ein hohes SAR3M-Derivatvolumen fällig wird, kann sich bei dünnem Markt ein Verlustgeschäft im Grundkontrakt lohnen.
  • Sollte die SNB beim Ziel ihrer Geldpolitik vom Libor zum SAR3M wechseln (in der Nach-1.20-Ära), würden geldpolitische Entscheide 1:1 zu direkten Umverteilungen zwischen den Privatparteien, die SAR3M-basierte Verträge abgeschlossen haben. Hier liegt geldpolitisches Konfliktpotential.

Auch im Ausland dürfte keiner der in der Realität vorhandenen Sätze alle Kriterien erfüllen. Die Suche nach einem Libor-Nachfolger dürfte einige Zeit in Anspruch nehmen. Einstweilen werden Vertragsparteien gut überlegen, auf welchen Satz sie abstellen wollen. Im Darwinistischen Wettbewerb wird es vielleicht irgendwann einen Sieger geben. Dies kann auch der (geläuterte) Libor sein; als Grundlage zahlloser Geschäfte wird er ohnehin noch auf weiteres existieren.

Ein früher Pfiff des Bademeisters

Monika Bütler

“Aufgrund der für die Regulierung massgeblichen risikogewichteten Eigenmittelquote (Verhältnis zwischen Eigenmitteln und risikogewichteten
Positionen) liegen sie (MB: die Grossbanken) im internationalen Vergleich allerdings weiterhin auf den vorderen Rängen. Wird dagegen die ungewichtete Eigenmittelquote (Verhältnis zwischen Eigenmitteln und Bilanzsumme) als Massstab herangezogen, ist die Eigenmittelausstattung der Grossbanken im internationalen Vergleich nach wie vor niedrig.”

Der Satz stammt aus dem Bericht zur Finanzstabilität (Financial Stability Report) der SNB von – Juni 2006 (mit Daten bis 2005!).

Haben CS und UBS genügend Eigenmittel?

Urs Birchler

Die Meinungsverschiedenheit zwischen SNB und den Grossbanken ist dem breiteren Publikum der Steuerzahler — um deren Geld geht es nämlich — nicht ganz einfach zu vermitteln. Versucht sei es wenigstens.

Genügend Eigenmittel ist immer Eigenmitel pro irgendwas. Im einfachsten Fall pro Bilanzsumme einer Bank. Das ist wie beim Hauseigentümer: Die Bank verlangt, dass er das Haus nur zu 80% mit Schulden belastet und 20% des Immobilienwertes selber, aus dem eigenen Sack, berappt.

Im anspruchsvolleren Fall bezieht man die Eigenmittel auf die sogenannten risikogewichteten Anlagen der Bank (die RWA, für risk weighted assets). Das wäre, wie wenn die Bank vom Hauseigentümer Eigenmittel verlangte in der Höhe von (beispielsweise): 10% des Grundstückwerts (da dieser risikoarm ist), 30 Prozent des Wohnzimmers, 50% des Kellers (da feuchtigkeitsgefährdet) und 120% der (potentiell explosiven) Gasheizung.

Welcher Ansatz ist der richtige: die Pauschallösung pro Bilanzsumme (Leverage Ratio) oder die (einzel-)risikogerechte Lösung (auf Basis der RWA unter Basel II und III)? Grundsätzlich wäre der risikogerechte Ansatz wohl der richtige — liessen sich die Risiken einer Bank denn hinreichend genau messen. Dies ist jedoch nicht der Fall. Zum einen ist die Messung (und die Aggregation) der Risiken schon konzeptionell schwierig. Zum andern versuchen die Banken auch, den gemessenen Risiken auszuweichen. Mit den gemessenen Risiken verschwinden aber nicht unbedingt die effektiven Risiken. Der Hauseigentümer, der auf die Gasheizung verzichtet, braucht — in unserem Beispiel — weniger Eigenmitteln. Was aber, wenn er insgeheim mit Propangas aus der Flasche kocht? Dann hat er das Risiko in den eigenmittelfreien Bereich verschoben.

Ein Arbeitspapier des IMF zeigt sehr sorgfältig, dass die risikogewichteten Assets (RWA) ein unzuverlässiges Mass der Risiken einer Bank sind. Die Autorinnen legen auch dar, dass es grosse Unterschiede zwischen Banken, vor allem auch zwischen Banken aus verschiedenen Weltregionen gibt.

Am deutlichsten zeigt sich die Unzulänglichkeit der Risikogewichtung gegenwärtig in der Behandlung von Staatsanleihen. Diese werden in den meisten Ländern mit niedrigen Risikogewichten, wenn nicht mit null, gezählt. Die Grafik (ursprüngliche Quelle: Standard&Poor’s und Bloomberg) zeigt, dass Guthaben gegenüber Staaten nur für 1% der Eigenmttelerfordernisse der international tätigen Banken verantwortlich sind. Bei einer solchen Rechnung fehlen schnell einmal ein paar Prozentpunkte an Eigenmitteln, wenn sich eine Krise verschärft. Drum leuchtete wohl bei der SNB das Alarmsignal auf. Genauso schöpft ein Bankier Argwohn, wenn der Hauskäufer behauptet, er brauche dank auschliesslich krisenfester Bauweise und Ausstattung zu seiner Hypothek nur 1,7% Eigenmittel.

Bezogen auf die risikogewichteten Aktiven gehören die Schweizer Grossbanken zu den besser kapitalisierten der Welt. Bezogen auf die Bilanzsumme sind sie jedoch im Tanga unterwegs. Kein Wunder hat der Bademeister gepfiffen.

Kapital oder Aufspaltung?

Urs Birchler und Inke Nyborg

Die Äusserungen der SNB, wonach die Schweizer Grossbanken dringend ihre Kapitalbasis stärken sollen, hat hohe Wellen geworfen. Dabei geriet in den Hintergrund, dass es die Britische Regierung noch viel böser im Sinn hat. Gestern nachmittag legte sie an einer Pressekonferenz ein White Paper zur Trennung von Retail Banking und Investment Banking vor. Konsulation bis 6. September 2012. Parlament 2015. Implementierung 2019.

Finanzsekretär Mark Hoban brachte das Problem im Begleitkommentar auf den Punkt:

  • Banking groups became too complex and interconnected to be managed effectively.
  • Regulators failed to identify the risks.
  • And taxpayers paid the price. Between October 2008 and December 2010 European taxpayers provided almost €300bn to prop up their banks, with liquidity and lending support in the trillions.

Den zweiten Punkt wird die FINMA lesen, bevor sie sich über das Vorprellen der SNB wundert. Und die Schweizer Grossbanken kommen mit einer Kapitalerhöhung noch glimpflich davon.

Euro 1.20: Warnung!

Urs Birchler

Heute hat die SNB, wie in der Presse bereits gemeldet, die neuesten Zahlen zu ihren Devisenbeständen publiziert (siehe unten). Diese zeigen, dass die SNB die Kursuntergrenze für den EURO von 1.20 CHF in den letzten Wochen verteidigen musste. In der Presse ist viel von den Risiken für die SNB die Rede. Dabei geht vergessen, dass auch die Angreifer hohe Risiken eingehen. Hedge-Funds spekulieren auf eine Aufwertung des Frankens und verschulden sich dazu “risikolos” in Euro (in der Annahme, das Risiko einer Aufwertung gegenüber dem Franken sei null). Wenn es dann aber doch einmal in die andere Richtung geht — dann sind die Verluste gigantisch. Im Gegensatz zur SNB haben aber Hedge-Funds nicht beliebig lange Schnauf. Vielleicht probiert die SNB einmal einen Überraschungsschlag und stemmt den Euro für kurze Zeit auf 1.22? Hedge-Funds: Ich habe Euch gewarnt (Postcheckkonto auf Anfrage)!

Währungsreserven der SNB (gemäss IMF data dissemination standard; Monatsenden in Mio. CHF):

303’773 Mai 2012
237’588 Apr 2012
237’454 Mar 2012
227’230 Feb 2012
227’212 Jan 2012
254’254 Dez 2011
229’278 Nov 2011
245’036 Oct 2011
282’352 Sep 2011
253’351 Aug 2011

Wechselkursampel: grün mit gelbem Blinklicht

Urs Birchler

Die neuesten Zahlen, die die SNB dem IMF liefert, deuten darauf hin, dass die Märkte nach wie vor an die Wechselkursgrenze von 1.20 zum Euro, bzw. an den Willen der SNB zu deren Verteidigung glauben, dass dieser Glaube aber auch nicht überstrapaziert werden darf. Im März lagen die gemeldeten Währungsreserven noch komfortabel unter dem Niveau vom vergangenen August, d.h. kurz vor der Einführung der Wechselkursgrenze. Gleichzeitig übertrafen sie zum ersten Mal im laufenden Jahr den Vormonatsstand (Ende Februar). Die Zunahme um 4,5 Prozent liegt wohl im Streubereich. Wer aus der Zunahme schliesst, eine Anhebung der Wechselkursgrenze wäre eine schlechte Idee und die Ernennung eines Präsidenten eine gute (siehe Eintrag von gestern), dürfte dennoch nicht ganz falsch liegen.

Währungsreserven der SNB (gemäss IMF data dissemination standard; Monatsenden in Mio. CHF:

237’454 Mar 2012
227’230 Feb 2012
227’212 Jan 2012
254’254 Dez 2011
229’278 Nov 2011
245’036 Oct 2011
282’352 Sep 2011
253’351 Aug 2011